Quando anche Draghi si spaventa, di Riccardo Achilli

Draghi, improvvisamente, spaventato dall’assenza di progressi sostanziali lungo la via del salvataggio dell’area euro, si smarca dall’eurottimismo a tutti i costi che pervade l’intera classe dirigente europea, e inizia anche lui a parlare di possibile deflagrazione dell’euro (benvenuto nel club, noi ne parliamo da anni). Ricorda uno degli insegnamenti fondamentali di qualsiasi teoria sulle aree valutarie ottimali, ovvero la necessità di convergenza fra i fondamentali macroeconomici dei Paesi partecipanti. E’ evidente: una mancata convergenza dei parametri di crescita si scarica sui saldi commerciali, quindi su Target 2, impedendo di riassorbire i crediti o debiti eccessivi, che generano difficoltà di funzionamento del mercato interbancario e di erogazione di credito nei Paesi debitori, ed in assenza di perfetta mobilità del fattore lavoro, si scarica permanentemente sulle finanze pubbliche dei Paesi a crescita più bassa, impedendo i riaggiustamenti dei saldi di bilancio e la riduzione del rapporto fra debito e Pil. Nel medio periodo, non fosse altro che per un possibile attacco speculativo o per l’esplosione del rollover risk, un’area valutaria unica in presenza di differenziali così alti nei risultati nazionali di finanza pubblica è semplicemente insostenibile, e destinata ineluttabilmente a crollare.

Naturalmente però ne trae le conclusioni sbagliate, sostenendo la necessità per tutti di continuare a fare le riforme strutturali atte a deflazionare i costi interni ed a accrescere il tasso di risparmio aggregato tramite tagli di spesa pubblica, che nelle tradizionali teorie liberiste, che confondono identità contabili e fenomeni reali, porterebbe automaticamente ad un aumento degli investimenti. Il punto è strutturalmente erroneo. Poiché, come dimostra Keynes, l’investimento non è legato al livello massimo di risparmio nazionale di piena occupazione, esso (e quindi la crescita in un modello di acceleratore), in condizioni di non piena occupazione dei fattori, dipende dal livello giudicato profittevole dagli imprenditori. Livello profittevole a sua volta legato a due aspetti, ovvero la domanda finale di consumo e il progresso tecnico. Di conseguenza, in assenza di un progresso tecnico di rottura, cioè di una rivoluzione tecnologica, il calo della domanda finale indotto dalla deflazione da costi riduce la propensione ad investire. Impedendo alle riforme strutturali di riequilibrare i differenziali di crescita.

A tale evidenza Draghi risponde drogando di liquidità il sistema, spingendo cioè sul QE, ma ciò non ha alcun effetto duraturo sulla crescita, sia perché ci troviamo in una condizione di trappola della liquidità nella quale, con tassi di rifinanziamento negativi, gli operatori bancari (peraltro in difficoltà patrimoniale) assorbono tutto il quantitativo di liquidità loro offerto, senza metterlo in circolo, sia perché, non stimolando la domanda finale, non ha effetti sull’incentivo ad investire, quindi sulla domanda di credito per investimenti. Infatti, i dati della Bce, disponibili fino al quarto trimestre 2014, mostranoun calo dei prestiti bancari alle imprese non finanziarie in tutta l’area Euro (-0,3% sul terzo trimestre e -1,6% sul corrispondente trimestre del 2014; -1,1% per l’Italia) nonostante la disponibilità di liquidità per le banche (che consente loro di aumentare la massa di risorse potenzialmente erogabile a credito, che dipende da un coefficiente patrimoniale) e nonostante tassi di rifinanziamento negativi.

L’idea di riequilibrare i differenziali di crescita deflazionando e aumentando il risparmio nazionale tramite il taglio selvaggio alla spesa pubblica è quindi strutturalmente sbagliata perché, non essendovi coincidenza fra risparmio e investimento, quest’ultima variabile dipende da incentivi ad investire che le politiche deflattive spingono verso il basso. Evidentemente, l’unica strada sarebbe quella di riequilibrare i differenziali dei saldi commerciali aumentando la domanda interna intutta l’area, tramite un aumento dei salari generalizzato, ma a tassi differenziati più rapidi nei Paesi più competitivi dal lato dei costi, e consistenti programmi pubblici di investimento finalizzati, per una parte, al riassorbimento della disoccupazione, e per un’altra all’innovazione tecnologica.

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